導讀 目前市場對于“協議控制”是否包含VIE架構存在爭議，但一旦協議控制包括VIE架構的話，將對眾多擬赴境外上市的民辦教育企業有重大影響。 8月13日，港股市場教育股板塊以及中概股教育股板塊迎來了黑色星期一。 大跌的導火索是8月10日，司法部發布了關于《中華人民共和國民辦教育促進法實施條例（修訂草案）（送審稿）》（下稱“《送審稿》”）公開征求意見的通知。 盡管只是送審稿并非最終實施生效的政策，但此次文件的框架安排進一步明確民辦學校的舉辦主體、對民辦學校的集團化辦學的規定、教育內容（包括立德樹人的方針）、資金和配套支持、用地及稅收優惠等。 然而，除了對二級市場股價的巨大沖擊外，《送審稿》新增內容“實施集團化辦學的，不得通過兼并收購、加盟連鎖、協議控制等方式控制非營利性民辦學校”，對于目前正在籌劃赴境外IPO的多家民辦教育公司或是重大利空因素。 21世紀經濟報道記者了解到，目前市場對于“協議控制”是否包含VIE架構存在爭議，但一旦協議控制包括VIE架構的話，將對眾多擬赴境外上市的民辦教育企業有重大影響。 “協議控制”解讀存爭議 長久以來，民辦教育企業在A股獨立IPO的通道始終未能打開，其中很大一部分原因是行業監管尚未明確，因此赴境外上市就成為了民辦教育企業的主要選擇，2017年中段至今，民辦教育行業更是掀起了赴港、赴美的上市高潮。 上半年已登陸香港資本市場的股票有新華教育（02779.HK）、21世紀教育（01598.HK），以及本月剛上市的天立教育（01773.HK），下半年排隊上市的知名教育企業包括新東方在線、滬江教育等。上述這些企業的共同特點是均采用了搭建紅籌架構，以VIE的形式完成上市。 而此次《送審稿》中，提出了實施集團化辦學禁止協議控制等方式控制非營利性民辦學校。“協議控制”如果指的是VIE架構，那么將對絕大多數目前在相關已經上市或擬上市的企業都形成影響。 另外，《送審稿》還提出了，在中國境內設立的外商投資企業以及外方為實際控制人的社會組織不得舉辦、參與舉辦或者實際控制實施義務教育的民辦學校。 上述兩條中的協議控制和實際控制，都有可能指向VIE架構。 對此，天風證券分析師劉章明認為：“如果新增內容中所指向的是VIE，那么現有公司的VIE合同都因此存在法律瑕疵，需要重新更改結構，更改后所控制主體明確不得涉及非營利性學校，即全面限制VIE的協議控制模式；另外，也有一定新老劃斷的可能，即在未來的收購兼并過程中不得再采用VIE。” 如果VIE架構不被法律認可，那么這也意味著在A股市場接納這些公司之前，大部分涉及非營利性的民辦教育公司將無緣資本市場。 “現在只能用搭建紅籌架構，協議控制這種方式赴境外上市，境內是完全沒有可能性的，如果《送審稿》指的是VIE，那么將給這個行業的資本運作蒙上了一層陰影，大家之前的方案都作廢了，需要重新籌劃。”8月14日，北京地區一家以港股業務著稱的大型券商投行部人士對記者表示。 但也有市場觀點認為“協議控制”并非特指VIE架構，影響也未有預計得那么大。 中泰證券分析師范欣悅認為：“對于協議控制，市場或會擔心港股普遍使用的“VIE架構”是否可以持續。結合文件中其他的表述，如“實施集團化辦學的社會組織具備與其所開展辦學活動相適應的資金、人員、組織機構等條件與能力，并對所舉辦民辦學校承擔管理和監督職責”，我們并不認為此處的協議控制指“VIE架構”，而是指通過訂立協議的手段避免兼并收購形式，實質卻是兼并收購的一類行為。” 因此，目前無論是中介機構還是受到波及的企業都希望監管層能夠進一步明確文件指向，劉章明指出：“目前由于條例尚處于征求意見階段，最后定稿及實施如何尚不得而知，究竟是全面限制VIE、收購限制VIE，還是維持現狀都暫且無法有明確的答案。” 法規落地A股存希望 以最壞結果推論，《送審稿》新增內容指的正是VIE架構的企業，受波及的企業赴海外上市將受阻。但另一方面，《送審稿》的出爐也意味著民辦教育距離監管政策明確越來越近，這一行業在A股市場開閘的時間不遠了。 德勤中國2017年教育行業報告指出：在新民促法生效后，后續的立法過程仍將持續一至兩年，而且各地執行政策的進度不一致，“預計2018年內不會有普遍實質性進展”。在市場普遍預計教育企業IPO進程加快的情況下，A股的沉寂期或許還將持續。 《送審稿》是在4月教育部《中華人民共和國民辦教育促進法實施條例（修訂草案）（征求意見稿）》經過征求社會意見基礎上而進行適當修改后的版本，不出意外的話，如果《送審稿》順利通過，那么民辦教育公司在A股的最大障礙將被掃除。 廣告
一家港股教育公司的高層8月13日講道：“雖然2016年11月份，新民促法修訂成功，規定義務教育階段不可設立營利性學校，高中階段民辦學校可自由選擇登記為非營利性或者營利性，但實際上，政府方面還沒有進一步落實的細則，公司也無從選擇。因此這一次修訂事關細則發布有著重要的影響。” “從時間進度來看，民辦教育分類管理的細則至今未能出臺，這種情況下現有民辦學校的轉設，尤其是轉設為營利性民辦學校的操作遲遲不能推進，各地民辦學校的舉辦者在面臨許可證年檢或到期換證等問題時，碰到新舊法律銜接所引起的各種實務問題，無法得到妥善解決，這也是各類公司A股IPO的最大問題，即法律監管問題沒有厘清。這一次民促法的修訂牽動了所有民辦教育行業參與者的目光，大家希望政策早日出爐，相關公司在A股上市的障礙早日解除。”一位金誠同達專注于教育行業的律師8月14日接受采訪時表示。 新浪聲明：此消息系轉載自媒體，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述，文章內容僅供參考。 | 
